八、放松规制和金融创新的政治经济

铸币税问题和“善意忽略”问题导致了对全球金融危机形成有重大影响的两个趋势的发展：一个是国际金融市场的发展，它促成了全球流动资本过剩；另一个是住房抵押贷款证券的发展，它直接引发了美国的次贷危机。

国际金融市场中一个是欧洲美元市场，它指的是在美国本土之外对各种以美元计价的资产进行交易的欧洲市场。该市场与纽约金融市场的竞争成为美国金融业要求政府放松规制背后的推动力；私人企业和私有银行管理汇率风险的需求导致各种金融工具的产生，其中之一便是住房抵押贷款证券（MBSs）。这是20世纪60年代约翰逊政府为应对铸币税问题而开发出的一种金融工具，该工具在20世纪70年代以来在“善意忽略”的推动下得以快速发展，最终导致了2007年次贷危机的爆发。

20世纪50年代美国提供的流动性过剩是导致欧洲美元市场崛起的直接原因。美国在海外军事基地的支出、为盟国提供的军事和经济发展援助、允许盟国将它们的产品出口到美国市场但是同时对美国产品关闭它们的国内市场等等，使西欧积累了大量的美元。

美元过剩造成两个不同的发展趋势：一是欧洲美元市场迅速发展；二是欧洲国家的中央银行纷纷把美元兑换成黄金。由于欧洲国家的中央银行需要为这些美元找到盈利的市场，欧洲美元市场诞生并迅速成为吸收国际上过剩美元的有力渠道。因为欧洲各国政府把持有的大量美元存在欧洲美元市场，这帮助减小了各国央行把这些过剩美元兑换成黄金的压力。如果没有欧洲美元市场，美国政府将被迫更早地关闭黄金窗口。

然而，欧洲美元市场的崛起给美国银行业带来了竞争压力。整个20世纪50年代，由于美元的关键货币地位和纽约在国际金融市场上的核心地位，纽约实际上是唯一的对外国证券开放的国际资本市场。规模经济使美国金融机构能够以低息和多样化的金融工具进行放贷，这显示出美国金融市场的竞争优势。欧洲美元市场诞生后变成了美国银行的补充市场，也成为它们资本外逃的通道，这迫使美国政府在20世纪60年代开始严格控制资本外流。

布雷顿森林体系的崩溃以及20世纪70年代初的第一次石油危机开启了一个新的时代，即离岸金融得到充分发展并为放松规制提供了强大的推动力。

“甚至中央银行对供应货币和信贷的规制能力也受到商业银行离岸借贷业务的损害。离岸金融在1973～1974年的石油危机之后快速发展。10年内，各国政府被迫取消存在已久的对利率上限、贷款限度、投资组合限制、储备和流动的要求以及其他繁琐的规制措施……它们唯一可用来影响短期利率的金融政策工具就是买卖证券”。

此外，放松规制的压力也来自私人企业和私有银行。波动的汇率给私人企业造成了高额成本。发达国家在转向浮动汇率后，出现了防范汇率风险的巨大需求。为降低汇率风险，那些在国外市场进行交易的企业被迫使自己的投资组合多样化，它们需要根据对外汇风险的判断，不断变换当前和未来的货币组合和金融资产。它们要求提供新的金融工具，消除政府规制方面的障碍。与此同时，私有银行也把汇率波动视为盈利的良机，它们也要求放松规制以获得更多的市场活动自由。这两个政治潮流加之其他国内因素导致放松规制范围不断地扩大。

资料图来源：视觉中国

由于有必要管理与浮动汇率相关的各种风险，新的金融工具应运而生。商业票据便是一个很好的例证。

20世纪70年代，美国政府依然设置银行储蓄利率上限，在通货膨胀时市场利息大大高于银行利息。在这种情况下，美国的金融业于1974年开发出货币市场的共同基金（mutual fund）。由于这种金融工具为投资者提供的利率高于银行储蓄利率，它获得了快速的发展。货币市场的共同资金后来成为投资者首选的商业票据，而商业票据也成为货币市场共同基金的第一选择（IMF institute）。正因为如此，个体消费者不再把钱存在银行账户，企业开始发行商业票据进行融资。这两种趋势一起削弱了银行业，迫使银行开发更加注重服务的产品，或者进行高风险的放贷。

美国政府对铸币税问题的应对，导致了住房抵押贷款证券的诞生。

20世纪60年代，约翰逊政府既扩大了越南战争的规模，又启动了“伟大社会计划”，与此同时它还不愿意增税。由于“伟大社会”的很多项目，例如“贫困个人与家庭医疗保险”（Medicaid）和“老年人医疗保险”（Medicare）等等都已经造成了巨额的预算赤字，储蓄贷款行业已经无力为政府设立的雄心勃勃的住房目标提供融资。

于是约翰逊政府对“美国联邦国民抵押贷款协会”（theFederal National Mortgage Association ）（即房利美Fannie Mae）进行了重组，将它变为半私人组织，并创办了“美国联邦住宅贷款抵押公司”（即房地美FreddieMac）与房利美进行竞争，同时依靠“政府国民抵押贷款协会”（Government National Mortgage Association）（即吉利美Ginnie Mae）为抵押贷款进行违约风险担保。

同时，联邦政府不想自己最终持有抵押贷款，因为这会严重限制它发行抵押贷款的数量，它因此决定使用自己的资金为抵押贷款融资，然后把这些抵押贷款作为公债出售给投资者。

由于“善意忽略”成为美国对待经常帐户赤字的政策，相对于调整，政府更喜欢融资，因为调整会导致公共开支的下降和税率的提高，而融资带来的负面效应很少，至少从短期来看是这样。随着社会保障变得日益脆弱，不平等现象持续增加，美国选民的耐心也越来越少。

在此情况下：政治家喜欢让银行扩大住房信贷，因为信贷能够同时实现诸多目标。它推动房价上涨，让房主感觉越来越富有，使他们敢于消费，并为金融领域、房屋中介和建筑行业创造更多的利润和就业机会……条件宽松的贷款有规模大、影响正面、见效快，以及受惠群体广泛等种种优点，其代价却只有在未来才能显示出来。