而此时其实也是投资发展中国家市场最好的时机。物以稀为贵，资本也是一样。资本泛滥的时候，投资者往往会为了争夺投资项目而支付虚高的价格，甚至是能把猪送到天上。资本短缺的时候，风没了，猪落地了，投资者一方则可以拿到更加优惠的条件和以更低的价格获得优质的资产。

最近资本短缺到什么程度，有一个例子可以作为佐证。美国作为世界上最大的债券市场，各种债券发行融资活动都极为活跃。在市场上流通的各种债券中，有一类是常常被人称作“垃圾债券”高收益债券。虽然名字里面有“垃圾”两个字，但是发债的企业很多其实是盈利能力不错、前景优秀的中小企业，由于规模不够大、历史太短或者金融杠杆高所以需要向投资者提供较高的收益率来借债。当前美国页岩油开采企业就是发行垃圾债券最大的一个群体。

华尔街日报报道，在2018年年底的时候，美元资金极度短缺，美国金融市场上整整40天一分钱的高收益债券也没有发出去。这期间包括整个12月份美国企业的高收益债发债量为0。

2018年中美两国企业发行美元高收益率债券总金额月度变化图

当美元紧缺到美国本土像页岩油开采这类高技术资源型企业都无法筹集到资金的时候，大部分发展中国家亟需的基建、能源、运输等等投资项目，又能到哪里去寻找资金呢？

上一次国内企业大规模海外投资是2008年的金融危机时刻，当时国内的企业对海外投资大都是使用国际流通的储备货币，但是这一次美元紧缺和以前不同，现在中国需要控制本身的美元债务风险，以前的投资策略失去吸引力，大家被迫寻找其他的投资资本货币。

从2015年到2019年，中国人民银行的工作会议中一直把推动人民币国际化作为一个重点。2018年人民币国际化的基础搭建即人民币债券市场的对外开放的确有了重大推进。截至2018年12月，海外投资者一共拥有1万5千亿的人民币债券，其中4成左右都是海外投资者在2018年的新增投资。目前，这些投资大部分都集中在利率债上，即由政府信用背书的国债和政策银行发行的债券。

上图是彭博社提供的海外投资者持有的人民币债券金额变化图。左轴柱状图是每月海外投资者持有的人民币债券数额变化，右轴线状图是中国10年期政府债券收益率变化。

国内人民币债券市场的逐步开放，除了吸引国外资金进入中国，为了国际投资者手中持有人民币开拓了投资渠道，更是给人民币成为国际投资货币进行海外投资提供了必要的便利。比方说有企业到非洲使用人民币投资修建一个电厂，当地银行收到人民币以后需要兑换成当地货币才能开始施工建设。而当地银行手里的人民币该如何处理呢？国内开放的债券市场，就是给海外机构手里的人民币提供了一个可以投资增值的地方。

以往美元资金充裕的时候，人民币作为投资货币优势并不明显。而美元资金的严重短缺加上许多国家地区对于资本投资的急迫渴望，则为人民币进一步加入国际投资货币的行列提供了宝贵的机会。尤其是投资海外基础设施建设项目，回报周期长，资产流动性差，使用人民币作为投资货币可以避免短期汇率波动带来的冲击，这一点比受汇率波动影响较大的贸易结算货币有着更大的优势。

这些投资出去的人民币，实际上还是会通过工程采购款项或者债券投资等等形式回到国内。未来或许会出现这样的现象，国内企业借出人民币帮助建设非洲某国的通讯网络，拿到商机，而这笔人民币中大部分最后会回到国内投资债券市场，支援国内的通讯基础设施升级换代的投资需求。

当然，国内的债券市场目前还有很大可以提升的空间，利率债（政府信用背书的债券）已经发展的相对领先，但是信用债（没有明确政府担保的企业发行的债券）的发展比较落后。一方面，目前国内信用债的发债主体中仍然以金融和房地产企业为主，2018年近25万亿的信用债发行总量中，制造业企业只占大概7.4%（见下图），流向实体企业的资金依然太少。

2018年国内信用债发债主体占比分布图（来源中央国债登记结算公司）

另一方面，国内信用债市场和法律环境还有很多不足。最近国内很多专业人士在激烈的讨论要如何用国债收益率做“锚”，合理确定其他金融资产的价格。这个思路固然没错，但是从债券市场的整体发展方向来讲，国内目前最需要的是一个可以给大家信心的解决债权争议的判定和执行机制。在我们引入大量数学模型来计算债券价值的时候，不要忘记债券本身是个定义借贷关系的法律合同，信用债市场的一个基石就是投资者对于债券这个法律合同的判定执行必须要有足够的信心。

1990年代美国的长期资本管理基金是由一群经济学和数学天才组建的对冲基金，他们的数学模型让他们的投资在几年内有了数倍的增长回报，但是1998年俄罗斯的卢布债券的意外违约，造成了这个数学天才管理的对冲基金轰然倒闭。因此，完善法制环境依旧是可以推动国内债券市场发展最有力手段，人民币信用债市场的成熟依然任重道远。

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