中国以极其低廉的成本进行制造方面做得非常出色

弗里德伯格：我更喜欢持有能创造生产力的资产，比如企业。那么，在当前的通胀和债务危机环境下，什么是最好的生产性资产？是矿业公司？是大宗商品交易公司？还是其他类型的企业？

达利欧：我们在开始时展示的图表显示生产力在上升，而且这种趋势往往会自我复合增强。所以，理想的投资应该是那些能够利用生产力增长、同时避免过度税收的资产。

我认为AI确实能极大地推动生产力增长，但关键在于你指的AI具体是什么？超级科技巨头确实存在风险，AI的真正影响力在于谁在应用它，以及如何颠覆行业。在未来，会有颠覆者，也会有被颠覆者。重要的不是谁在制造这些技术，而是谁能最有效地应用这些技术，并由此带来变革。

AI竞争比企业盈利更重要。这不仅仅是商业竞争，而是一场“国家级战争”，中国和美国都输不起，因为AI影响的不只是经济，而是全球竞争格局。类似的情况已经发生在电动车市场。所以我觉得中国在芯片方面可能有些落后，但在应用方面却会领先。

弗里德伯格：你看到上周末DeepSeek的公告了吗？

达利欧：是的，市场显然已有所反应。这个消息其实已经知道了一段时间。

所以我认为，大家看到中国的策略将会是生产非常便宜的芯片，将其嵌入到制造产品中，我们会看到机器人技术的大量普及。我们已经看到中国在以极其低廉的成本制造东西方面做得非常出色。他们生产了全球33%的制造产品，比美国、德国和日本所有制造的总和还多。

所以，你会看到这种竞争，也许是像太阳能面板这种领域，利润不重要（市场占有率才是）。

没错，你必须去那些有生产力和创新的地方，关注那些在变革中受益的公司，或者是创造应用程序并产生巨大影响的公司。

当然你也得看看不同的国家、地方和事物，最重要的是价格。许多投资者常常犯一个错误，那就是他们认为自己要买好的公司。但好公司变贵时，远不如一家非常便宜的差公司。所以，你得关注定价，这也是周期的一部分。

大家都说，AI很棒，将对未来产生伟大影响，就像互联网和.com一样。但是我们必须关注价格，特别是那些“当红炸子鸡”。我们处于一个高利率的环境中，换句话说，这有点像1998、1999年，那时新兴的热点事物、推动生产力提升的明星行业炙手可热。资产价格很高，同时你还处在一个上升的利率环境。

这是一个经典问题：当资产价格很高而利率开始上升时，市场会变得危险。所以我们必须关注利率和这些资产的定价，并且你要思考下一步在哪里。

此外，我认为多样化是非常非常重要的。现在的市场，每个人都在加杠杆做多，都以为资产价格会继续上涨，但市场并不会一直按照大家的预期走……整个世界都处于高杠杆状态，如果你要做多，你至少需要同样关注资产之间的相关性。

这就是为什么我会看黄金或者其他低相关性的资产。当你把这些资产加入投资组合时，它实际上降低了整体风险。在这样的环境下，低相关性的资产是必须关注的。而这些资产可以从地理角度来看待，也可以从资产类别来看待，这就是投资组合构建的一部分。

1月30日，微软宣布将DeepSeek-R1部署在自家的云服务Azure上 网络截图

弗里德伯格：你在书中提到，投资组合中应该始终持有10到15个相互之间低相关的资产。

你所说的“真正的低相关性”，和大多数投资者的理解并不一样。很多人买入不同板块的美股，以为他们已经实现了分散投资，但实际上，美股板块之间高度相关，市场周期变化时，它们的走势往往趋于一致。更重要的是，很多人只关注股价，而忽视了通胀的影响。你必须始终关注资产的实际购买力。

在历史上，股票市场在通胀调整后的价格曾下跌60%至70%，虽然名义上市场指数在上涨，但实际购买力却严重缩水。换句话说，1966年到1984年这段时间，美股在通胀调整后的实际回报率是负的。这确实是超级重要的。

达利欧：很高兴你提到这点，这超级重要。

我要再次强调，必须关注你以实际美元计算的回报。你能买到什么？你能得到什么？很多人误以为市场上涨就意味着财富增长，但如果你用这些钱去换取实际商品，结果可能让人大跌眼镜。

这就像你在一艘不断起伏的船上，看着远方的陆地，你可能会觉得陆地在剧烈晃动。但实际上，是你的参照物出了问题。这种视角上的扭曲，往往会让投资者误判市场形势。

美国必须将财政赤字削减到GDP的3%

弗里德伯格：说到这里，我想回到美国目前的债务状况。你曾经多次提到“美丽的去杠杆化”这个概念。那么你认为，美国目前最需要采取哪些措施，才能避免更剧烈的债务危机？

在回答这个问题之前，我想先谈谈你的风险衡量指标。你在书中提出了一种风险评估体系，用于衡量美国长期国债的风险。在你的风险衡量体系中，短期来看，美国政府债务的风险为0%，也就是说，短期内不会出现违约或严重问题。但长期来看，风险上升至100%，这是历史最高水平。

此外，你还分析了央行的风险水平：短期来看，美联储的风险为0%，说明市场短期仍然稳定。但长期来看，美联储的风险已经上升到46%，接近历史最高水平。你能具体讲讲这些“风险衡量指标”是如何构成的？它们能告诉我们什么信号？

达利欧：首先，我要澄清一点，100%并不意味着发生的概率是100%，而是指风险达到了历史最高水平。这意味着风险达到了极限，但并不一定会发生。

至于如何计算长期风险水平，它是基于现有债务总量，并预测了之前提到的两个关键因素：债务市场的供需关系以及债务偿付压力。这两者结合起来，会导致财政状况受到挤压。

你可以把这看作是去看医生，他给你做检查并告诉你，你的动脉里有多少斑块，看看你的压力测试结果如何，你的血管状况怎么样，你的整体健康状况如何。这就是第一个风险测量指标的作用。

第二个指标则意味着你已经进入了“病发”阶段。换句话说，债务市场开始出现明显的危机信号，你会看到资产被抛售，利差扩大，长期利率上升而短期利率没有跟上，美联储被迫介入，开始不得不做出一个艰难的选择——要不要全面货币化债务。

在这个阶段，信用问题和债务货币化已经实质性发生了，这就是右侧的风险指标的含义。如果我在对政府决策者讲话，我会说，你们的状况很糟糕，虽然现在危机还没有全面爆发，但如果不做出调整，问题只会恶化。

换句话说，你们必须改变“饮食习惯”，就像健康检查发现动脉堵塞后，病人需要调整饮食，甚至可能需要放支架一样。

弗里德伯格：国会预算办公室的预测数据显示，美国政府的债务规模将在未来10年达到其年收入的7倍。你在书中提出了一系列措施来稳定这个比例，书的核心内容之一就是提出这些建议。

你强调，政府有四种应对方案：

一是增加税收，意味着公民的资产和收入会减少，这是对公民的直接损失；二是削减政府支出（紧缩政策），政府提供的服务减少，公民将失去原有的福利和公共服务；三是央行购买债务，通常会导致通胀上升，因为市场上的货币供应增加，物价随之上涨。这本质上是一种隐形税，货币购买力下降，相当于财富被稀释；四是债务重组，即货币贬值，所有人的资产都会受到损失。

我想让你对此进行一个整体概述，如何理解这个问题？

达利欧：你可以把它想象成你身体里的“斑块”——即债务偿还负担，你可以计算出所有的关键数字，从而得出整体经济的稳定性情况。

我的解决方案是“3%方案”，意思是必须将财政赤字削减到GDP的3%。目前预计这一比例将达到7.5%，所以必须进行削减。

不同的人对如何削减赤字有不同的看法，但关键不是选择哪种方案，而是政府必须达成统一共识，国会、总统等各方都应该承诺做到这一点。

关键的问题是如何做到这一点，但他们首先应该明确这个目标数字。大约是每年9000亿美元，换句话说，要将财政赤字削减一半以上。

弗里德伯格：是的，如果继续延续当前的税收政策，赤字将维持在GDP的7.5%，而你的目标是把它降到3%。这听起来很严苛，但其实我们在1991年到1997年期间做到了类似的调整。

达利欧：这里有三个关键点：第一，尽快行动；第二，行动要快；第三，要在经济状况良好时行动。换句话说，就是现在。很多人的倾向是说：“我们会逐步调整，三年内达成目标。”但如果经济状况恶化，你根本没有调整的空间。最糟糕的情况是，在经济衰退时被迫削减赤字，那将非常困难。

所以，“3%方案”必须立即执行，并且要认识到去杠杆化是不可避免的。如果政府决定削减开支，他们必须承诺并且执行到底。所有政策制定者都必须共同承诺：“如果赤字无法降到3%，那就让我们下台。”这必须是一个明确的责任承诺，而不是空谈。

如果削减开支，问题不是2万亿美元、1万亿美元还是5000亿美元，而是要确保最终目标是3%。不能只盯着某个单一的削减措施，而是要综合考虑各个方面的调整。

核心问题是，你可以从哪些地方削减，或者有哪些收入来源可以填补赤字？

弗里德伯格：但政府的支出中，大约70%的支出是难以削减的。所以真正可以调整的部分其实很小。

达利欧：没错。根据我的计算，如果利率下降100个基点（1%），其影响相当于大幅削减政府支出。

所以总统是对的，降息确实有利于财政状况，但如果只是单方面依赖降息，而不搭配财政调整，那会带来新的问题，最终会让债券变得更不具吸引力。只有财政和货币政策配合进行，才能真正起到稳定经济的作用。

弗里德伯格：瑞，更重要的是，我们拖得越久，利息负担就会越高，债务总额也会持续增加。

削减赤字并不是线性的，而是非线性的，也就是说，行动越快，最终需要削减的总量就越少。我觉得这一点太重要了，我要再强调一遍：对于任何政府官员来说，削减赤字越快，未来需要削减的幅度就越小。

达利欧：没错，而且如果采取合理的方式，可以让这个过程更可控。一点一点削减，这些小调整最终会累积成巨大的影响。但如果不及时采取行动，就会进入复利增长的恶性循环，赤字只会越来越大，最终形成难以控制的局面。

弗里德伯格：那么从政治角度来看，单靠DOGE(注：Department of Government Efficiency，即马斯克率领的政府效率执法部门）是否足够，还是必须采取立法行动？以及在选举周期下，立法行动的可行性。

达利欧：这还涉及更广泛的监管减少、生产力变化，尤其是AI可能带来的效率提升。这些增长可能会转化为企业利润，比如资本利得或者企业盈利，但很难精准预测有多少增长会直接影响财政收入。

此外，还有关税收入，这也是政府的潜在收入来源。不过，很多人没有意识到，税收本质上也是一种通胀。当你增加税收时，实质上就是提高了企业和个人的成本，这和通胀的影响类似。

因此，在计算财政调整方案时，很难准确衡量AI和技术进步带来的生产力提升会在多大程度上弥补赤字。我们无法精确预测，但我们知道不能把未来增长当作赌注。

关键是，不要靠侥幸，而是要有一个清晰的路径，把赤字降到3%。不能寄希望于某种不可预测的未来技术红利，而必须采取明确的措施。

弗里德伯格：在当前的财政状况下，特朗普当选，是否比拜登继续执政更有利？

达利欧：我确实认为特朗普执政的情况下，可能更有利于盈利能力的恢复，也更可能推动财政削减。

共和党更倾向于削减赤字，而民主党通常更倾向于增加社会支出。但必须考虑到社会影响——削减财政赤字不仅仅是经济问题，还涉及社会稳定。

我们当前正处于国内的“内战”状态，同时又处于国际博弈之中，这些都是次级影响因素。因此，最核心的问题还是要确保赤字目标是3%，而不是依赖不确定的经济增长。