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余永定：美国联邦基金利息率的决定、传递机制和美联储升息对中国的影响
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余永定中国社科院学部委员、前央行货币政策委员会委员
最后更新: 2022-09-22 07:57:27这就有点奇怪了，因为在美国，最低的市场利息率是联邦基金利息率，其他利息率由于种种原因要高一些。而我们这里市场基准利息率低于政策利息率。我以为，他们实际提出了一个问题：市场跟央行走，央行跟市场走，抑或各走各的？我以为应该是市场跟央行走，但现在似乎是各走各的。商业银行根据多种约束条件和自己的目标函数决定了市场利息率，但它们所决定的利息率却与目标政策利率相脱离。
问题出在哪里？央行设计的利息率调控体系还有不完善之处？或者商业银行和其他金融机构必须服从的约束条件太多？如果方程组中只有五个变量却有10个方程式，如何确定这五个变量？两点决定一条直线，如果我们要过三点或四点，如何画出一条直线？
美元指数与美联储升息关系复杂
一般认为，美联储升息，美元指数也会自然上升。从历史上看，情况不完全是这样，有时甚至完全相反。这里仅给大家举几个例子。
图6 美国的联邦基金利息率、美元指数、十年期国债收益率以及经常项目逆差占GDP的比值
➤ 第一个例子：2002年2月-2008年6月，联邦基金利息率上升但美元指数走弱
美元自2002年之后经历过一波长期贬值过程，美元指数由2002年初的120下降到2008年6月的73。值得注意的是，自2004年3月到2007年7月，联邦基金利息率由1%上升到5.4%。但由于美国国际收支状况不断恶化，联邦基金利息率的大幅度上升并未能阻止美元指数的大幅下跌。
➤ 第二个例子：2007年年中-2009年4月，美联储大幅降息但美元指数持续回升
2007年年中，为了避免资产泡沫崩溃导致金融危机和经济危机，美联储开始大幅降息，2009年初联邦基金利息率跌至0.2%，但美元指数在2008年中到2009年4月之间持续回升。在这段时间，导致美元指数上升的主要原因应该是危机中的“避险天堂”效应。
目前美元指数的走强固然离不开美联储的升息，但也应看到，本轮美元指数的回升从2021年6月就已经开始。在当时，美联储并未表示要改变货币政策，美国的国际收支状况也处于持续恶化过程中。
中国宏观经济政策
面对复杂的外部经济形势，中国应该坚持稳增长的宏观经济政策目标，坚持执行扩张性的财政、货币政策。在美联储升息的背景下，坚持汇率浮动，坚持跨境资本流动的有效管理。
图7 人民币汇率和美元指数
从图7可以看到，人民币虽然对美元有较大贬值，但由于出口状况良好，人民币相对大多数货币还是表现很好的。目前美元的升值，特别是美元对人民币的升值是短期现象。人民币对美元的汇率并没有什么特别值得关注的点位，如“破7”之类。下注美元短期走势是一件风险极大的事情，下注美元兑人民币汇率也是如此。
我们只能是以不变应万变：最大限度维持人民币汇率的灵活性，并继续维持资本跨境流动的管理。人民币兑美元贬值本身利弊参半，对汇率变动我们大可不必过多萦怀。应该想到（虽然不一定马上可以从统计数字中看到），目前可能存在一定程度的资本外流现象，但幅度难以判断。要从根本上解决这一问题，中国必须要深化体制改革。但在从根本上解决这个问题之前，资本跨境的管理不能放弃。美联储升息，对中国的宏观调控造成了一定压力，但从根本上，中国宏观调控的挑战来自内部。
- 原标题：余永定：美国联邦基金利息率的决定、传递机制和美联储升息对中国的影响 本文仅代表作者个人观点。
- 责任编辑: 朱敏洁
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