疫情对资本市场的影响

疫情对资本市场的影响体现在两个层面，投资者情绪和经济基本面，市场的波动会加大，但长期看基本可以忽略不计。在扩散初期，疫情带来的更多是一种情绪扰动。参考2003年的“非典”疫情，2003年1月21日，疫情正式被命名为非典型肺炎，上证综指当天下跌1.87%；2003年3月6日，北京确诊首例“非典”病例，上证综指当天下跌1.24%，随后的6个交易日累计下跌约4%。但上证综指整体呈现震荡上行态势，并在2003年4月15日创下了阶段性峰值，相比于1月2日上涨了约24%。

在疫情高峰期，“非典”对于市场的冲击取决于在多大程度上影响到经济基本面。2003年4月15日，世界卫生组织将广东省、山西省及香港等中国地区列为疫区。上证综指开始见顶回落，累计回调约9%。此后上证综指一度有所反弹，但也没有回到4月15日的水平。市场之所以没有重演扩散初期那种短暂扰动后创新高的走势，根本原因是经济数据走弱。

在疫情结束期，“非典”对于市场的长期影响可以忽略不计。以2003年6月24日世卫组织将中国大陆地区从疫区名单除名为起点，到2003年11月18日（上证综指1316点）结束这一轮长期下行、累计跌幅13%，跌破了2003年上涨行情启动时的低点（2003年1月3日，上证综指1319点）。这与“非典”期间疫情扩散的利空冲击下，市场震荡上行形成了显著对比。背后的原因在于，2003年二季度经济增速的快速下行进一步导致了投资者未来预期的恶化，随后10月份公布的经济数据证伪了这种悲观，市场随即在11月出现报复性反弹。自2003年11月18日至2004年4月6日，上证综指累计上涨了35%，抹去了2003年三季度的跌幅，并创下了1777点的新高。从债市表现来看，“非典”期间债市波动加大，但总体来看，受经济预期较差影响，10年期国债收益率在2003年5月份出现明显的下滑，6-8月份在底部震荡。但随着疫情消退，经济回暖，国债收益率明显反弹，尤其是在10月份公布三季度数据之后。

总之，在当前的形势下，疫情还在扩散，短期市场难免还有些扰动。以港股为例，市场已于1月29日恢复交易，恒生指数两个交易日累计下跌5.4%。在1个季度左右的中期内，需要观察疫情对于经济基本面的冲击有多大。如果是着眼于一年以上的长期目标，对于市场的影响可以忽略不计。

政策应对：注重结构、而不是总量

当前形势下，政策面临两个层面的选择。首先，控制疫情的措施越严格，其对经济活动的冲击越大，政策如何取舍？其次，宏观政策如何在总量和结构之间平衡，有效应对疫情对经济的冲击。

如前所述，疫情对经济的冲击大概率是短期现象，不会改变经济发展的长期趋势。从这个角度看，短期采取严格防控措施非常必要，可以说不存在控制疫情和经济冲击之间的取舍。以1918-1919年的美国大流感为例，美国有67.5万人丧生，其中55万人是正常年份中不应该出现的非正常死亡，而且死亡人口主要分布在15-44岁的主力就业人群中。即便是造成了人口大量损失的1918-1919年美国大流感，实证研究也表明，100年前的这场大流感并没有改变美国的长期增长趋势，大流感结束后的十年增长率快速向潜在增长率回归[2]。

有观点认为，现在和2003年“非典”不同，没有人口红利，没有入世的支持，房地产泡沫较大，经济面临的下行压力本来就大，叠加疫情的影响，似乎经济要垮下来。但疫情不是导致经济增速持续下行的因素，当前经济的潜在增长率就是比20年前低。

就宏观政策而言，疫情对经济的冲击是短期现象也是一个重要判断。这意味着政策应对更多应该是有针对性的扶持，帮助受影响严重的行业、地区和群体，而不应该是大水漫灌式。也就是说，宏观政策应该注重结构，而不是总量。虽然货币政策可能较没有疫情的情形下宽松一些，但主力应该在于财政扩张，包括减收与增支。

2019年年底中央经济工作会议对货币政策的定调是“灵活适度”，比此前的“松紧适度”已有所放松。年初央行通过降准释放长期资金8000亿，并投放3000亿1年期MLF，预计央行除在结构上引导银行对受疫情影响行业、地区进行信贷支持外，会适度加大货币政策的总量操作。但当前中国房价与宏观杠杆率都不可与“非典”时期同日而语，货币宽松力度受制于楼市与杠杆率。

财政政策方面，2003年“非典”期间，由于对投资基本没有影响，财政上主要是对餐饮、旅店、旅游、娱乐、民航、公路客运、水路客运、出租汽车等受“非典”影响较重的行业采取政府性基金减免和税收减免的政策[3]。

根据前述分析，本次疫情会对投资和消费形成拖累，财政政策的力度可能会较2003年“非典”时期更大。从减收方面，可能如2003年，对受疫情影响较大的行业采取政府性基金和税收减免的政策。从增支方面，预计一般公共预算财政赤字率会提到3%，专项债发行或超原有预期（原有预期为3万亿），不排除发行特别建设国债的可能性，城投债和政策性银行债等“准财政”行为预计也会加大力度。

注释：

[1]中东呼吸综合症冠状病毒

[2] ElizabethBrainerd, Mark V. Siegler, The Economic Effects of the 1918 Influenza Epidemic,June 2002.

[3] 2003年5月财政部宣布，自2003年5月1日起至2003年9月30日止，对餐饮、旅店、旅游、娱乐、民航、公路客运、水路客运、出租汽车等行业减免城镇公用事业附加、地方水利建设基金、文化事业建设费、国家电影事业发展专项资金、残疾人就业保障金、三峡工程建设基金、农网还贷资金、库区维护建设基金、民航基础设施建设基金、公路客运附加费、水路客运附加费、各种价格调节基金、帮困资金、城市教育费附加、地方教育附加。