应对特朗普2.0，就我们自己来讲，就是搞好自己的事情。首先是稳两市：稳股市、稳房市。

我比较了九个国家从2015年到2023年实际GDP的增幅、股市的增幅和房市的增幅，我们可以看到：房市增幅虽然比较高，但是依然低于GDP的增幅；特别是股市，九个国家中我们是唯一一个股市下跌。我们GDP涨幅最高，但是我们是唯一一个股市下跌的国家。所以讲到中国的股市，不由得想起中国的足球，我们奥运会金牌数全球第一，但我们足球是全球垫底，这就是中国的股市。

房市，我在上一次首席经济学家论坛已经提到了，房市最大的背景是没有人口。比如2023年新增城镇家庭不到400万户，新住房竣工套数700多万套，需求完全跟不上供给，所以核心是人口问题。

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股市一方面取决于央行稳股市的承诺，但是更关键在于经济的基本面。

经济基本面的问题又在哪儿？中国经济供求两端都存在结构性问题。可以看到，中国的投资占比超过了全球18个百分点，家庭部门消费占比低于全球平均水平18个百分点，消费不足。2024年中央经济工作会议已经提出，2025年要大力提振消费，要开展提振消费的专项工作。就是在中国的产业结构中，可以看到中国的服务业比全球平均水平低了13个百分点，而我们以制造业为主的工业比全球水平高了13个百分点。

经济发展的规律是从农业到工业，后工业化时代应该发展服务业，所以下一步要发展服务业。供求两端结构问题相互影响，需求端消费不足会导致供给端产能过剩，而供给端特别是服务业的供给不足，又会影响消费的升级换代。因为消费的升级有一个规律叫恩格尔定律：随着收入上升，食品占比会下降，制造业产品会上升；随着收入进一步上升，那么衣食住行都满足之后，对服务业产品的消费占比会上升。

最近很有意思的案例就是游戏科学推出的《黑神话·悟空》。我们知道游戏产业主要归于服务业，游戏科学开发游戏，开发《黑神话·悟空》只花了不到10亿成本，但是带来了上百亿直接销售收入，以及包括显卡、游戏机在内的近千亿制造业产业销售收入。这个案例说明，服务业可以成为主导产业，它可以解决制造业的产能过剩问题。

2023年中央经济工作会议有两句口号我觉得非常值得引用，第一句就是“激发有潜能的消费”。

之前我们做了一个居民消费意愿指数的统计，可以看到特朗普1.0时代消费意愿大幅下降，拜登任期消费意愿指数在0附近徘徊，疫情之后是持久的“疤痕效应”。消费为什么起不来？道理很简单，消费是收入的函数，是当期收入和未来收入的函数，收入从哪来呢？

二十届三中全会的决定第一次提出要提高居民收入占国民收入的比重，国民收入是在居民企业政府之间进行分配，提高居民的收入要降低谁的收入呢？不言自明，我们财政需要通过转移支付去支撑居民在养老、医疗、教育方面，通过二次分配提高居民占国民收入的比重。

2023年中央经济工作会议第二个有意义的口号就是“扩大有效益的投资”。

我们现在投资效率太差，主要有三个原因：1.人口负增长，从增长理论来看就是影响投资；2.消费被人为抑制住了，所以投资形成产能过剩；3.产业结构问题。

我们将2010年到2023年中国GDP产业结构和投资的产业结构放在一块儿，大家就能看出来投资有什么问题。如果某个产业它的投资占全部投资的比重超过了它创造的GDP占全部GDP的比重，就说明这个产业用过多的投资、没有带来相匹配的收入，那么这个产业的投资效率就比较差。

哪些产业呢？包括制造业在内的工业、金融房地产建筑业、基础设施等等。其中，基础设施的投资效率尤其差，投资占比接近20%，创造的GDP却不到5%。

扩大有效益的投资，从投资的产业结构来看，要扩大哪些产业呢？消费者服务业，比如说像《黑神话·悟空》这样的消费者服务业，还有生产者服务业、信息技术行业、科学研究、公共服务业，里面尤其要扩大教育卫生，中国财政在教育领域的支出比上GDP的话，在全球主要经济体中比印度还要低，这些领域都要扩大投资的。

最后，要实施更加积极的财政政策。

2024年中央经济工作会议讲得很清楚，2025年就是要实施“更加积极的财政政策”。对此，中央经济工作会议又提出两点：第一，保持足够的财政支出强度；第二，财政支出结构要优化。

我们前面看到像过剩的产业、工业，尤其基础设施，不要再搞那么多投资了，要从“补砖头”转向“补人头”，补贴居民的养老、医疗教育、生育、养育教育；另一方面要保持足够的财政支出强度，意味着2025年财政赤字率要达到一定水平。赤字率状况究竟如何呢？我们知道赤字率就是财政赤字比GDP，财政部公布的赤字经过一系列会计科目的调整，比如说一般公共预算支出加补充预算、稳定调节基金，经过一系列会计科目的调整掩盖了实际发生的赤字率。

实际发生的赤字率很简单，就是一般公共预算支出减去一般公共预算收入。按照实际发生的赤字率，从2015年开始，实际发生的赤字率就已经突破了3%；根据2024年前三季度的财政收支状况来推算，2024年财政实际发生的赤字率已经超过了5%。所以现在市场上还在讨论2025年赤字率突破3%、突破4%，实际上没有意义，因为即使赤字率达到5%，财政支出强度也没有比2024年高，财政政策也不是更加积极的。

保证更加积极的财政政策，赤字率需要多少呢？在1月10日我们会发布宏观报告讨论这个问题。很简单，2025年要保持足够的财政支出强度，赤字率必须在8%以上。这实际上也并不吓人，在全球危机时期、新冠疫情时期，像美国、日本的财政赤字率都超过了10%。

总而言之，我们相信2025大家还是应该乐观，随着一系列政策的推出，相信2025年一定是一个很好的年份。谢谢！