微信公众号“首席经济学家论坛”18日发布广开首席产业研究院院长兼首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事长 连平的专题文章《国际货币体系变局与上海国际金融中心建设》，全文如下：

连平：国际货币体系变局与上海国际金融中心建设

本文首发于2025年陆家嘴论坛会刊

一个时期以来，伴随“去美元化”发展，国际货币体系发生了深刻变革，人民币不断走向国际舞台，对上海国际金融中心建设提出了新的更高的需求。

1、当前国际货币体系的性质

布雷顿森林体系建立在第二次世界大战行将结束之际，是以美元为中心即美元与黄金挂钩、世界各国货币与美元挂钩、实行固定汇率制度和金汇兑本位制度的国际货币体系。1971年，“特里芬两难”导致美国财政和贸易双赤字快速发展，美国推行所谓“新政”，切断了35美元兑换一盎司黄金的法定联系；导致国际货币体系具有的金汇兑本位制度的基础归于瓦解，遂进入了纯粹纸币本位制时代；美元汇率大幅波动，国际外汇市场动荡不安。

1976年，IMF在牙买加召开国际会议，会议确认1971年以来国际货币体系的一系列重要变化，遂形成了所谓的牙买加国际货币体系。该体系与布雷顿国际货币体系有以下几点不同：黄金价格随行就市，美国不再承诺按35美元一盎司给予兑换；各国货币与美元汇率自由浮动，固定汇率为浮动汇率所取代；黄金与美元挂钩，金汇兑本位制度为纸币本位制度所取代。唯一没有根本改变的是，美元依然是国际货币体系的中心货币，是国际主要的支付结算、投融资和储备货币。一般认为，1971年后国际货币体系在布雷顿森林体系瓦解后就已不存在，其实不然。尽管国际社会是无可奈何，但牙买加会议毕竟追认了1971年后的运行状况，确认了以美元为中心，汇率自由浮动和纸币为本位货币的国际货币运行规则。所以，近50年以来，世界经济是运行在牙买加国际货币体系框架之下。

虽然牙买加货币体系的中心货币依然是美元，但其信用基础却发生了重大变化。金汇兑本位制度没有金本位制度来得坚实，但金汇兑本位制度下流通中纸币的信用除了美国经济和政府信用外，还有黄金加持，而纸币本位制度的信用基础主要是经济实力，财政状况和政府信用等等。因此，上世纪七十年代以来国际货币体系的稳定与否很大程度上取决于美国经济。50年来，当美国经济贸易和财政金融等方面运行尚好，以美元为中心的国际货币体系就相对运行良好；当美国经济下行，财政困难，债台高筑，贸易赤字不断增大，美元汇率大幅振荡，国际货币体系运行就日趋不稳定。近年来，美国经济衰落之势日渐明朗，美国经济持续“空心化”，贸易赤字不断增大，政府债务大幅持续掀掉“天花板”，还本付息压力空前扩大，美元信用遂江河日下，全球去美元化持续发展。

2、国际货币体系正在“去美元化”

第二次世界大战结束后至七十年代，随着欧洲经济重建以及所谓“马歇尔计划”的实施，大批美元流入欧洲，欧洲美元市场即离岸美元市场遂蓬勃发展起来，美元成为欧洲市场上的硬通货，对欧洲经济贸易和投资产生了重要影响。上世纪七十年代中后期，为规避国际货币金融领域的风险，摆脱美元霸权的影响，欧洲经济共同体开始进行货币机制改革，逐步建设欧洲货币汇率机制、欧洲货币体系，最终于2002年推出了欧元。欧元遂成为欧洲市场的流通货币，取代了欧元区各国的货币，并成立了欧洲中央银行。此举的重要目标之一就是减少美元对该区域经济运行带来的不利影响，因此可以说是世界去美元化进程的发端。由于欧洲经济存在经济发展水平差异大、财政政策不统一、财政政策与货币政策难协调，货币政策的主权丧失，失去应对外部冲击的机制等一系列问题，欧元推出后初期有一段不俗的表现，之后就逐步显现偏弱的态势，在国际货币体系中的地位逐渐趋弱。SWIFT报告显示，国际支付货币中欧元的占比由2012年初的44%已降至2024年底的21.7%。在IMF统计的全球已分配外汇储备份额中，欧元占比由2005年末的23.9%下降到了2024年末的19.8%。欧元主要在欧元区各国之间经贸投资以及欧元区内与区外国家经贸投资中加以使用，在这两领域之外的其他国家即第三方之间的交易中使用不多，但在央行储备资产中作为资产配置的组成部分则有一定的规模。

2000年以来，伴随着金砖国家等发展中国家的崛起，美国经济在全球经济中所占比重下降，其名义GDP的全球占比由2000年的31.2%降至2024年的26.4%；对外贸易逆差持续增加，由2000年的3697亿美元扩大至2024年的9178亿美元；财政赤字不断增大，2000年全年实现财政盈余236亿美元，而2024年末全年财政赤字已扩大至1.8万亿美元；美国大幅增发货币，2000—2024年的25年间美联储总资产由不到7000亿美元快速扩张了3.2倍，至2.16万亿美元；联邦政府肆意举债，国债余额由2000年5751亿美元快速增至2024年的36万亿美元，还本付息压力持续增大。这一系列重大变化表明美元的经济基础、财政和货币金融以及债务状况大幅趋弱，美国的经济、贸易、投资、财政、金融等多方面有效支撑美元信用的能力越来越弱。

与此趋势逆反的是，近年来美国加大了金融制裁的力度，提高了金融制裁的频率。例如将少数国家排除在SWIFT系统之外，长臂管辖一些国家金融机构的美元业务，冻结某些国家的美元资产，甚至意图处置这些被冻结的美元资产或其他外汇资产，等等。这一系列操作是美元武器化的典型行为。其结果是美国可能会达到其预期的目的，但同时也会损害美国政府的信用和美元信用，导致持有美元资产的投资者担心由美元武器化带来的风险。长期以来，金融是美国的强项，这一点似乎无人可以否认。但金融的外部性和敏感度很强，在经济基础持续疲弱、虚拟经济与实体经济持续脱节、金融泡沫和债务压力持续增大的情势下，貌似强大的金融则逐渐转变为软肋或薄弱环节，由此拖累美元的信用。

正是因为越来越多地意识到美元信用的风险，新兴市场经济国家纷纷提出要推进国际货币体系改革。尤其是金砖国家加快了“去美元化”的进程，其方式包括双边本币支付结算、重构区域性货币联盟体系、减持美元储备、增持黄金储备等多种思路。而真正可以在当下可以进行操作的，较为现实的是双边本币支付结算。尽管这种方式也存在这样那样的不足和缺点，相比较之下仍属具有可行性的操作。新兴市场经济国家越来越多地推进本币跨境支付结算，是美元信用趋弱的重要体现。诚然，发展中国家的这一系列所谓去美元化虽然有一定的进展，但现阶段对国际货币体系变革的影响仍较为有限。

2020年底以来，黄金价格大幅持续上涨，迄今已上涨超过78%。黄金价格强势上行固然有应对通胀和控制风险的原因，毕竟2020年疫情之后，美联储及各国央行普遍大幅放水，尤其是美联储的资产负债表大幅扩张，带来了很大的通胀压力，美欧各国消费物价月度甚至达8%—10%；而国际金融市场也出现剧烈振荡。近年来国际货币体系的深刻变化则是黄金需求大幅扩张的更为重要的缘由。美元是国际货币体系中的关键货币，美元信用趋弱必然导致市场产生更多持有其他资产来规避风险的需求。从现行国际货币体系构成看，主要国际储备资产仍首推美元，欧洲经济的疲弱使得欧元亦难以取代美元，难有更多增持欧元的市场需求；其他币种如英镑，日元，澳元等因其经济规模有限，难以成为大幅增持的对象，而人民币因种种外部不确定因素的影响，很难快速提升其份额。而黄金毕竟仍有货币属性，其稀缺性和避险功能仍使各国愿意普遍地持有。在国际货币体系动荡不安的今天，黄金自然成为各国央行国际储备资产配置中长期青睐的资产，甚至越来越多的美国州议会再度确认黄金的货币功能。同时，国际更多投资机构也会更加看好黄金的避险属性和保值属性，持续的增持。其中，各国中央银行则是最重要的购入群体。因此黄金价格大涨实质是“去美元化”的具体表现之一，更是国际货币体系结构变化的真实写照。