以下为问答环节

提问1：我有两个问题。第一，2015年广义货币M2增速是12%，GDP增速大概7%，按理说我们现在应该出于通胀而不是通缩状态，您怎么看？第二个问题，我们说农民工工资持续上涨，您觉得是因为通缩造成的还是因为计划生育造成的劳动力供给不足？

卢锋：近年M2广义货币增速与实际经济增长率比较应大体匹配，应该不存在严重货币紧缩问题。当然，考虑经济转型背景下货币深化等因素，对广义货币与经济增长率合理定量关系界定其实上存在一些不确定性，考虑这个问题还有一个方面内容是如何评估表外业务变化和影响。

前几年经济景气扩张阶段较多采用数量型宏调手段控制通胀，各类影子银行和表外业务快速扩张，使得与M2联系较为紧密的常规银行贷款占社会融资比重从世纪初九成以上快速下降到不到六成。可以把这类表外业务扩张，看作是发展金融学分析的与“金融抑制”相联系的“金融创新”其实具有某种替代常规信贷与广义货币功能，并且由其性质决定存在较多风险。

近年调整背景下有关部门加大了对影子银行和表外业务的监管力度，这类融资规模增速大幅回落，间接具有某种类似于货币紧缩效果。考虑这方面情况，货币政策从广义货币本身许大体是中性的，然而总体看或许也有某种从紧因素，这也是周期调整的题中应有之义。这个中国特色宏观经济现象，对考虑“广义货币到底外延多‘广’才算适度”这一抽象性问题，提供了具有启发性的经验案例。

从相关数据以及在地方考察时与企业人士交流情况看，至少到2015年农民工工资仍在较快上涨。宏观经济多年深度下行调整时农民工工资仍在较快上涨，是又一个有意思的特征现象。农业劳动力转移的潜在数量趋于下降应是一个长期重要解释因素。

我们在2010年给人社部做一项“从开放宏观经济视角研究就业形势”课题时，就基于长期数据信息提出我国农民工转移在2003-2005年已达历史峰值。2015年上半年农民工转移量增速已经下降到不到2%，其中既有经济下行环境下需求减弱因素影响，更多可能受到农民工转移供给面条件变化作用。供给面因素一是农村劳动力总量减少，二是农村劳动力平均年龄增加导致转移意愿减弱，三是近年农业补贴较快增长拉高农民工转移机会成本。随着粮价走低和补贴政策变化，新一轮粮食周期转变可能会对上述现象产生某种影响。

提问2：您刚才讲农民工现在收入在增长主要由于几点供给方面因素影响。在经济景气周期的时候，劳动力需求更强因而供需矛盾应该更大，农民工收入增长幅度应该比现在更好高才对。但是您刚才讲在目前通缩周期阶段农民工收入增长，似乎告诉我们农民工收入增长跟通缩之间反而存在正向关系。这个我不太懂。

卢锋：简单回答是景气扩张阶段农民工工资增速更高。做上述就业课题时设置一个子课题系统估测改革开放时期我国农民工工资增长率数据系列，结果显示农民工工资并非是从近年开始增长，十多年前所谓“民工荒”现象出现以来一直较快增长，特别是在2008年和2010年达到20%上下高位，比近年名义工资上涨幅度高出一倍上下。近年物价走低环境下，名义工资涨幅回落然而实际工资仍较快上涨。有关这个特征现象出现原因，我初步提出几点因素解释，系统理解有待深入研究。

主持人：农民工收入增长的决定性因素或者最重要的因素是什么？

卢锋：直接看当然是特定劳动力市场供求关系具体状态决定的，农民工工资上涨显示在农民工用工市场上现实需求偏紧。从长期经济发展背景看，工资收入上涨根本驱动力是劳动生产率提升。实际投资较快增长和人均物质资本积累，一个工人结合更多物质资本，在工作过程中学习和积累提升人力资本含量，能较快提升劳动边际产出和平均产出即劳动生产率，最终表现为市场机制为农民工和其他工人涨工资。

在这个意义上，投资增加即资本利益与工资上升即劳动利益在长期具有一致性。当然，给定经济剩余规模，从短期分配角度看二者利益存在此消彼长矛盾。另外我上面提到，农业补贴政策也通过提升农民工转移机会成本助推农民工工资上涨，这个因素比较特殊，是否合意与是否可持续都需要具体探讨。

提问3：卢老师您好，2015年8月人民币主动选择了贬值，为什么又要手忙脚乱地耗资进行托市？

卢锋：央行或许不愿用“托市”这个说法。你的意思是它为什么主动贬值，后来又说了一些话和做了一些事来稳定市场。从经济分析角度看，人民币汇率长期走势同样是由基本面决定的，具体而言主要由进出口部门或可贸易部门我国相对主要贸易伙伴国的生产率相对变化决定的。因而只要中国改革开放持续推进，可贸易部门生产率相对发达国家提高得更快，人民币实际汇率仍会面临升值趋势，多年前我做了十来篇论文系统讨论这个问题。

人民币兑美元最近贬值原因在于，近年美元走强伴随很多国家货币对美元较大幅度贬值，人民币盯住美元因而实际有效汇率此前一年多升值十多个百分点。从中国经济追赶期长期走势看，本币一年升三到五个百分点或许能消化，升十多个百分点可能偏多。考虑国内经济面临下行压力，央行通过改革人民币汇率中间价调节机制，释放人民币贬值压力是可以理解的。

一种观点认为这次汇率政策调整时机选得不好，要是在2015年上半年热议亚投行时出台，而不是股市波动后实施效果会好得多。事后讨论这个观点有道理，不过也要明白事先考虑一项必要政策调整，在选择适当时机上可能总会面临困难。汇市波动与汇率调整往往会发生超调。可能是由于担心超调，或许也考虑2015年申请加入SDR的特殊形势，有关部门采取公开市场操作措施稳定汇市。由于与中国经济基本面条件大体一致，稳定汇市政策效果还可以。

提问4：有很多经济学家都认为中国的实际汇率是被低估的，国外一直希望人民币升值，我们很多经济学家也认为人民币实际汇率如果用购买力来计算的话是低估的。这种情况下我们选择汇率贬值，有人认为是受到外贸下降压力影响，也有人认为这是一种操纵汇率的方式，你同意这种看法吗？

卢锋：简单回答是不应把绝对购买力平价看作是市场均衡汇率的理论基础。从绝对购买力平价角度来看，人民币汇率不仅目前低估而且改革开放时期一直低估，然而改革开放最初20年前后较长时期，我国国际收支基本态势显示人民币持续实际存在高估压力，最终通过间歇性大幅贬值才能走过来。因而用两国物价比较水平即绝对购买力平价状态，直接推论人民币汇率低估，这个观点存在学理问题。

换言之，对于发展阶段差异较大国家而言，购买力平价不是分析其货币市场均衡汇率的基准理论，这就所谓“巴拉萨-萨缪尔森效应”学说的基本思想。我早先围绕“中国特色的巴拉萨效应”命题发表过系列论文详细讨论这方面问题，今天这里可能不是细说的场合，有兴趣朋友可以参阅我的相关论文，也欢迎回头个别联系进一步交流。

提问5：通胀带来物价上涨，大家都承担着通胀税，恶性通货通缩又带来大萧条，生活水平又下来了。通胀跟通缩都跟货币有关系，假如计算机跟互联网能够解决黄金的流动性和损耗问题，那么我们回归金本位能否根治通胀和恶性通缩呢？

卢锋：从全球范围特别是发达国家情况看，二战后绝大部分时期主要面临通胀问题，重要背景条件是货币制度从过去的金本位转为纸币制度。纸币制度以国家信誉作为本位货币基础，能否良好运行取决于这个国家的政治架构、经济政策以及与货币发行管理相关的体制、知识和技术能力。货币扩张过快导致通胀，背后有知识性问题，也有体制性问题，更有决策者面临的现实困难。

观察经济史情况，虽然政治家和货币当局负责人大都懂得货币过度扩张的危害，然而政府迫于各种压力要花更多钱，如果没有能力增加税收与发债融资，最后诉诸加快印钞票运转搞所谓财政赤字货币化。如果搞得过分，可能导致你讲的恶性通胀不可收拾局面，就成饮鸩止渴了。

在这个背景下，有人提出应回到金本位制观点自有其合理因素，不过金本位有其自身问题。金本位以黄金作为货币本位，黄金本身有价值有相对价格，基础货币供给受制于整个黄金新增产量以及黄金存量在货币与非货币用途之间自发转移。经济史经验证据显示，金本位对控制长期趋势性通胀确实有效，然而对于经济增长需要而言可能存在货币供应不足问题，可能导致通缩过于频密。结果上世纪30年代大萧条后各国放弃金本位制，进入黄金非货币化新时代。对于当代通胀问题，我觉得可能还是要通过完善相关制度与提升央行货币政策科学性加以应对解决，走回头路搞黄金再货币化可能不现实。

提问6：卢老师，您刚才讲到我们现在处在一个中性通缩环境，问题是中国现在的房地产泡沫和地方政府债务的泡沫很严重，您认为有没有可能会把中国带到一个恶性通缩的环境中？如果有的话，这个概率是多少？

卢锋：中性通缩是我尝试提出的新说法，主要是想强调宏观周期运行背景下，伴随一般物价走低下行调整对于消化早先过度扩张失衡因素具有必要性与合规律性，过度采用人为刺激政策应对通缩可能会妨碍必要的周期调整。通常商业景气周期调整会伴随通缩与一般物价下降，不同于大规模资产泡沫破灭带来资产负债表危机和金融系统崩盘的恶性通缩，它们在发生机制与现实影响方面都有实质性差异。

我国世纪初景气扩张阶段出现局部房地产等资产泡沫，某些地方融资平台债务规模扩张偏快难以持续，上述扩张失衡因素在某些局部比较严重，不过在整体上并未发展到不可收拾地步，应有可能在经济中高速增长环境下逐步消化。例如一些地区地方债务过度扩张不可持续，然而整体规模仍在可控范围，2015年政府已出台政策置换3万亿元债务开始逐步消化。

另外也应看到我国地方发债较多用于城市公用设施和其他基础设施建设，主要不是用于现期消费。虽然投资形成资产有的质量不佳，也有不少收入流和效益还不错，特殊情况下可以出售资产还债。化解过高债务确实要承受去杠杆化调整阵痛，然而地方债务不会导致中国经济失控与崩盘。

房地产过量库存是目前宏观经济增速下行压力的重要背景条件。然而中国经济毕竟还在较快增长，大规模城市化仍在逐步推进，除少数地区库存特别严重与个别城市出现“鬼城”外，大部分地区过量库存有望逐步消化。目前某些城市房地产销售回升，显示房地产调整可能至少已局部触底。

由于楼市回暖还不是全国普遍情况，从房地产销售回升到投资回升通常存在滞后期，因而全国房地产整体投资可能不会很快回升，困难与调整还会延续一段时期，然而认为房地产崩盘导致恶性通缩也言过其实。总之，我个人认为，中国经济不存在导向恶性通缩的现实条件。

提问7：比如目前情况下，我们通过CPI计算是把每个行业CPI算出来通过加权得到一个值，假如有一天房地产市场价格已经高到所有人无法企及，那么人们对它的未来预期变成零。在这种情况下房地产市场价格下降，但是它下降会造成整体CPI是下降的，但是同时我们对基本生活用品需求价格反而是上涨的，那么这种矛盾应该如何协调？

卢锋：CPI包含不同子项分项价格，其中有些上升有些下降，这时CPI整体的平均值变动仍有重要认识意义，当然对不同部分上涨和下降即其结构特点也需要具体分析。媒体有时会调侃统计平均数，然而我们知道在统计学常识中，平均数其实是一个有用的描述性指标，运用平均数认识统计对象数量特征并没有错，但是运用平均数时要知道任何统计指标都有其局限性，还要了解中位数、标准差和分布状态等，从而对研究对象求得比较全面观察和认识。

提问8：美联储世纪初为了防止通缩增发货币，最后的结果还是导致通缩。实际在我们国家长期以来是通胀年份远远大于通缩，有人说过去这些年平均来说货币的发行量比真实GDP多大约10%，真实物价上涨速度大约也是10%。这种长期通胀最后导致通缩，比如最近人民币兑美元突然贬值了，现在我们的子弹还比较多看不出来，当我们子弹打完了会不会突然一个大变，长期的通胀最后导致通缩？

卢锋：我刚才对美国世纪初货币政策操作思路、内容和影响分析，只把它作为一段案例加以讨论，不是说在任何情况下货币政策过度刺激都会导致类似美国后来那样百年不遇危机，绝没有那样的一是。

总有一个度的问题。如果担心通缩风险适度采取一些调节手段，比如搞一点所谓微刺激，应该不至于带来特别严重后果。美国当时在负利率背景下通过两次降息，把利率下降到1%的战后超低水平并维持一年多时间，加上当时美联储高官有关刺激政策意向的大力宣示，就其影响而言是很强刺激。

其次是因果关系确定性程度问题。很强货币刺激也一定必然导致严重资产泡沫，如美国上世纪70年代货币过度扩张似乎更可能导致CPI上涨，世纪初美联储敢于实施过于宽松货币政策也与此有关。

可能部分由于新世纪初年中国出口增加与印度服务外包为美国和国际市场提供了更多价廉物美商品劳务，货币冲击不容易通过CPI上涨表现出来，过多货币更可能冲向各类资产导致资产价格泡沫。这说明仅仅把通胀物价表现归结为CPI上涨可能存在问题，特殊情况下还会发生较大风险，但不等于说任何一次货币刺激都会导致美国金融危机那样巨大灾难。仍然需要具体情况具体分析，需要经验观察研究，过于相信理论推导会落入教条主义认识误区。

本文系观察者网独家稿件，文章内容纯属作者个人观点，不代表平台观点，未经授权，不得转载，否则将追究法律责任。关注观察者网财经微信公众号“羽扇观经”（ID：guanchacaijing)，每日三分钟，专享重磅财经新闻新鲜解读。资本长袖善舞，事关你我她！