美债不再是“无风险”投资，这是抑制各方投资美债的重大因素。美债风险分两部分。一是利率风险。美联储已经在利率高位，但现在的5-5.25%实际上是“历史主流位置”，继续上升到7-8%甚至更高是有历史先例的，关键是通胀是否会顽固化。

当前美国通胀已经压到5%以下，4月通胀“只有”4.9%。依然远远高于美联储2%的目标，但比2022年7月的9.1%要低多了。问题是，这次美国通胀有很大一部分是通过进口商品带入的“输入性通胀”，出口国家（尤其是中国和东南亚）商品价格因为原料和其他自身原因上涨，并不受美联储的直接控制。

美国消费下降可以强行压低“输入性通胀”的影响。非刚需已经压缩完了，接着压缩刚需，最终是能把通胀压下来一点。问题是：刚需就是刚需，一松动就会反弹，形成顽固性通胀。这正是美联储加息未必停步的原因：不止是要加息出美国的“微弱衰退”，最好加息出世界性的“微弱衰退”，只有这样才能从源头上压住“输入性通胀”。但毕竟影响间接，就要慢工出细活了。

但继续加息直接导致美债利息支出增加。历史积累美债的利率不会改变，新增美债包括填补当前赤字的部份和到期美债的续购，这些都是按照高得多的新利率计算的，利息开支也随之增加，而且这部分增加要到美联储利率下调后才能慢慢消化。历史美债利息按发售时候计算是双刃剑。

也就是说，美联储“高利率”维持的时间越长，对美国联邦政府预算的长期压力越大，还不是利率下调就能很快见效的。

对拜登来说，幸好美债利息开支不属于预算问题；对耶伦来说，算不算预算都得从总开支里支出，美债上限的问题是一样的。如果额度不够用，还是必须砍预算。

从2022年初到现在，美联储基准利息已经加息十次，从实际上零利率增加到5-5.25%。2022财年美债利息支出为5000亿美元，2023财年翻倍都是可能的。当前美国财政部已经把美债额度基本用完了，也就是说，共和党提议的1.5万亿新增美债额度连用于新增赤字（假定依然在1.4万亿美元级）已经差不多用完了，新增利息开支都不够用。

但如果美债引爆违约危机，大量跨国商业银行、中央银行持有的美债面临减记甚至抛售，全球性的金融恐慌将比2008年金融危机更加深重。

据说美国财政部的紧急应对措施之一，就是优先支付美债利息和到期偿付，避免违约，同时双倍压缩联邦政府一般开支。这对美国经济、社会稳定和政府运作是双倍打击。但美债违约的可能性本身就使得美债成为“风险投资”，迫使美债利率额外增高，已经出现美国国债与私债利率倒挂的问题了，说明市场对美债信心降低。这对美国财政部继续举债是极大的不利。

更加长远的影响是去美元化。

美元依然是世界上最主要的结算货币和储备货币，根据2023年1月SWIFT数据，美元支付（贸易结算加投资融资结算）占比依然在40%左右，欧元约38%，英镑略低于7%，日元略高于3%，人民币不到2%。但如果单看贸易结算，美元达到80%以上。当然，SWIFT没有计入非SWIFT的结算，中俄之间的贸易已经绕过SWIFT了。

美元结算意味着美国公司的贸易和投资都以本币结算，避免了汇率风险。美元使得美国是世界上唯一能用本币偿还外债的国家，在理论上只要印美元就能偿还外债，在实际上也需要印美元以满足世界经济增长对货币增量的需求。

美元也是世界上最重要的储备货币，在90年代末、00年代初，曾占各国央行储备货币的70%以上。大量储备货币意味着大量美元印出来后，参加流通，换取实质性财富，然后进入“美元蓄水池”，退出流通。对于美国经济来说，这部分财富等于“白拿”。

在第三国之间用于结算的美元也一样，美国经济没有参与，但最初美元从美国流向世界的时候，还是收割了一把的。

美国还能把美元武器化，通过金融控制对看不顺眼的国家和实体实施严厉制裁。美国对伊朗、朝鲜、俄罗斯都用过这一手，对部份中国公司也用上了。

但非美元化正在成为最使美国焦虑的暗流，比芯片、人工智能、中国航母更加焦虑。

非美元化不等于人民币化，但一切非美元化都直接置换美元在贸易和储备货币中的使用。中俄贸易已经70%本币化，包括用人民币和卢布结算。本币结算还在中国与巴西、沙特阿拉伯、阿根廷、伊拉克、泰国等国之间大力推进。2023年3月，中国跨境贸易结算中，已经48.4%为人民币，超过美元的46.7%。这是包括大陆与香港之间的结算的，但港陆结算也是同时包括人民币和美元的，并非一边倒的人民币结算。

孟加拉和巴基斯坦则在推动用人民币购买俄罗斯石油，这是人民币作为第三国之间大宗贸易的结算货币了，实质性地“侵入”了美元的传统领地。沙特对中国的石油出口也有部份开始用人民币结算。去金本位后，石油实际上成为美元的锚定物，石油贸易的去美元化对美元的打击特别大。

美元作为储备货币的地位是与美元作为结算货币相连的，更是以美元作为非武器化的“纯货币”为基础的。美国对伊朗的制裁已经引起人们的警惕，美国对俄罗斯的制裁彻底倒了人们的胃口，随时可被武器化的美元是不宜作为储备货币的。如果黄金有可能“没人要”了，还会有人买黄金“保值”吗？如果有一天存在银行的钱可能被“没收”，还有人往银行存钱吗？难道不是赶紧兑现、另找地方避险？

据IMF数据，1999年欧元诞生到2020年底，美元作为各国央行储备货币的占比从71%下降到59%。据称，乌克兰冲突爆发和美国对俄罗斯极端制裁后，美元作为储备货币的占比进一步下降到47%。美债危机和美元信用下滑只可能进一步降低美元作为储备货币的占比。

美元没有从结算和储备货币中雪崩式退出，不仅因为美国依然是世界上第一大经济实体，也有路径依赖的关系。但即使是涓涓细流地退出，回流美国，由此直接造成的货币过量供应，长期拱火美国通胀，迫使美联储继续加息，影响比什么都大。

美债危机、银行危机、去美元化、通胀、美联储加息，这些相关而又不同的爆点，可能轮流引爆，只是眼下的爆点在美债。

美国的政治动荡前景进一步使经济问题复杂化。特朗普在访谈中宣称，一旦当选，就要赦免部份已经被起诉和定罪的国会山暴乱份子。只要想想这样的前景，就足以使人们对美国经济前景徒生疑窦，进一步加大对美债、美元信用和美国经济的怀疑。

然后新的一轮爆点开始。

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