【文/观察者网 邓军 编辑/赵乾坤】

时隔4年多后，海昌海洋公园（02255.HK）有望再获巨额资金“输血”。

6月2日晚间，海昌海洋公园（以下简称：海昌）发布公告称，已经与认购人（祥源控股集团旗下一全资境外公司）和祥源控股集团签订认购协议，按认购价每股0.45港元配发及发行51亿股新股份，总代价22.95亿港元。若本次交易顺利完成，祥源控股将间接持有海昌海洋公园38.6%股份，成为其新的控股股东。

受此消息影响，6月3日，祥源控股集团（以下简称：祥源控股）控股的上市企业祥源文旅（600576.SH）的股价一度上涨至10.58元（人民币，下同），当日最终收盘价为10.47元，涨幅为2.95%。

尽管业内普遍认为此次祥源控股战略投资海昌将会达到“1+1>2”的效果，但世界旅游城市联合会特聘专家、国际山地旅游联盟专家委员会成员王笑宇向观察者网分析称，此次双方的合作仍将面临“债务处理能力”“提升运营效率”“系统性提升资产质量”及“产品升级改造”等关键性风险点。如何化解这些风险因素，将直接影响双方合作后的整合效果和未来发展。

名山大川“撑腰”，祥源要“下海”？

公开资料显示，祥源控股自2008年涉足文旅产业以来，已在全国14个省市布局40余个文旅项目，覆盖世界遗产6处、国家5A级景区10处、4A级景区16处，形成了以“大湘西”“大黄山”“大南岭”为核心的旅游目的地集群。

此前，祥源控股相关人士曾在媒体活动上公开介绍其支撑一系列资产并购的模式和体系——依托“自投开发、并购整合、战略投资”三大模式，以及“上市公司、产业基金、REITs”三大资本平台，祥源控股集团形成了完整的“投、融、管、退”闭环，破解了文旅资产投资重、回报周期长的痛点。

近年来，祥源控股持续采取了逆势大踏步并购的战略——仅在祥源文旅上市公司层面，自2022年以来，就有11个文旅资产分6次集中装入，灵活运用了资产重组、资产置换、现金收购等各项投资方式。

据悉，此次交易，祥源控股作为产业投资人牵头整个项目，与嵊州市文旅集团等多方联手共同参与。

祥源控股相关人士对观察者网表示，预计此次交易不会对公司产生太大的资金压力。从短期内看，文旅龙头企业、地方国资等共同出资参与此次交易，构筑了一个有效运用资本杠杆、风险更稳定可控的资金结构，收益空间可期。从长期来看，“产业+资本”的投资组合优势明显，在资金、资源、运营（资产增值）等方面有着较高的互补性，有着可期的投资收益。

张家界百龙天梯 祥源控股

根据祥源控股的计划，此番战略投资海昌，公司有望整合“旅游目的地集群、海洋主题公园、文旅低空旅游”三大核心业务，打造“海陆空”立体化旅游体验网络。这是祥源控股在行业短期波动中锚定长期价值的战略选择。

王笑宇向观察者网分析称，当前中国文旅市场正呈现明显的消费分层趋势：一方面，消费者对观光景区提出更高品质要求，追求性价比；另一方面，对体验式、主题化、多元化的休闲度假产品需求日益旺盛。祥源控股现有的40多个文旅项目主要集中在山岳型观光景区，亟需补齐海洋主题类产品短板，尤其是一些城市休闲文娱消费项目，而海昌的多元化业态正好满足这一需求。

王笑宇认为，海昌在轻资产战略扩张的过程中，需要持续更新迭代其产品。因此，祥源控股的投资既需要支持海昌持续进行IP创新和产品迭代，确保轻资产拓展的可持续性，也需要直接补充海昌的运营现金流，保障日常研发和运营效率提升，还需要为未来新项目落地提供支持。这对祥源控股后续的资金投入也是巨大挑战。

成交价低于预期，但却是最好选择？

海昌是以海洋文化为基础的综合文旅集团，也是国内首家在港交所主板上市的主题公园运营商。目前，公司已在上海、郑州、三亚、大连、烟台等主要城市布局了综合主题文旅项目，其中包括2个国家5A级景区、4个国家4A级景区，累计接待游客超3亿人次。

然而，自2020年以来，受疫情持续性影响，叠加复杂的外部市场环境，海昌的业务复苏表现慢于预期，出现了持续的经营性亏损，导致阶段性的流动资金压力。为此，海昌一直处于“找钱”状态。

2021年，海昌将位于武汉、成都、天津、青岛的四座主题公园出售给了韩国私募基金MBK Partner，获取65.3亿元资金补充现金流。

2024年10月，彭博社援引知情人士的消息称“中国旅游集团考虑与海昌达成交易，以获得主题公园控制权”。但该消息最终并未得到中国旅游集团和海昌的证实。

2024年11月，海昌也曾发布公告称，其已经与一家产业基金签订无法律约束力的示意性条款清单，该基金计划认购海昌海洋公园发行的1亿美元可转换债券，资金将用于公司一般性资本开支和流动资金。但此事后续并没有下文。

海昌上述各种“找钱”动作，折射出其资金链承压的巨大困境。

根据海昌2024年财报，截至2024年12月31日，公司的计息银行及其他借款总额约为58.48亿元，租赁负债总额约为2.95亿元，流动负债净额达到29.53亿元，年内约有4.966亿元银行及其他借款到期未偿还。

中国主题公园研究院院长林焕杰告诉观察者网，据他观察，海昌前期应该是跟多家战略投资方进行了洽谈，22.95亿港元的成交价，预计低于海昌的预期。但是，对于海昌而言，面对公司业务量扩张、自身资金链的双重压力，选择祥源控股作为最终的战略投资方，或许是最好的一个选择——其它战略投资方的资金投入可能会更少，或者合作条件不如祥源控股。

上海海昌海洋公园

公告显示，海昌此次获得的战投资金将主要用于三方面：支持日常运营及补充营运资、推动核心业务（包括主题公园运营、文旅运营即服务、IP）的发展、偿还部分现有债务（主要包括银行贷款、供应商应付款项及建设相关债务），以降低财务成本、改善负债结构。

针对资金链承压相关事宜，观察者网从海昌方面了解到，本次认购事项若按计划完成，引入新的控股股东将为公司提供更多有效的战略发展资源，同时有助于改善公司流动资金情况，并支持公司继续推进现有项目的升级转型，提升园区运营效率。

“输血”还是“换血”，还有哪些风险点？

根据祥源控股和海昌的相关公告，交易完成后，双方将开启“海洋+山岳”的深度合作，拓展山海联动全新版图，合力打造中国文旅产业发展的新标杆。

其中，祥源控股将实现资源互补，构建覆盖自然风光、主题娱乐、休闲度假、文化体验等于一体的全域旅游生态，以多元、融合、创新的优质度假产品，形成祥源控股集团特色的差异化竞争力。

海昌则利用本次融资机会，在聚焦主题公园核心业务发展的同时，进一步强化文旅运营即服务、IP运营业务的拓展，构筑未来发展的新引擎，打造以海洋文化为核心的国际化综合文旅集团。

不过，据北京联合大学旅游学院在线旅游研究中心主任杨彦锋观察，海昌目前正面临巨额亏损和流动性债务危机，祥源控股虽然运营能力较强，但实际运营中仍存在不确定性。因此，祥源控股的战投能否真正盘活海昌的现金流，扭转经营困境，还需要市场检验。

值得关注的是，海昌在本次交易公告中提到，交易完成后，公司将配合完成董事会成员变动及本公司高级管理人员变更。加之祥源控股长期秉承“低成本打造极致体验”，其会否主导海昌内部掀起一场大刀阔斧的变革，也成为了业界关注的焦点。

对此，林焕杰预测，从短期来看，为了保证双方合作的平稳过渡和海昌的正常运行，祥源控股应该不会对海昌内部有大的变革动作。但从长远来看，海昌内部的人事、发展战略、经营模式必将产生一系列新的变化。

王笑宇则提醒称，此次双方的合作还面临几个关键风险点：首先是债务处理能力，如何剥离海昌无效资产并提升经营性资产质量至关重要；其次是海昌运营效率的提升问题，这直接关系到企业整体效益；再者是海昌资产质量需要系统性提升；最后是海昌产品层面的升级改造，这对保持市场竞争力具有决定性作用。这些风险因素，都将直接影响祥源控股战略投资海昌后的整合效果和未来发展。

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