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远川研究所:当资产负债表不想奋斗了
02.大衰退
“资产负债表衰退”的核心要义,解释起来一点儿都不复杂。
简单说,就是日本泡沫破灭导致资产价格急剧下降,让大量公司和家庭都“技术性破产”。什么是“技术性破产”,就是日本企业在泡沫顶峰时加杠杆购买了高价资产,如果按照跌下来的价格重算资产负债表,很多公司其实已经资不抵债了。
而日本人采取的措施是什么呢?就是默默地挣钱还债。日本企业虽然资产负债表恶化了,但产品竞争力还在,仍然能够产生利润现金流,只不过这些利润并没有用来扩大再生产,而是用来还债。这种搞法下,经济怎么可能不萎缩?
进一步说,日本企业和个人的“星辰大海”已经发生了根本性的变化——不再追求利润最大化,而是追求负债最小化。无论货币刺激力度有多大,企业根本没有扩大再生产的需求,贷款意愿严重不足。这就解释了货币政策为啥毫无作用。
在1988年,2.5%的低利率能直接催生资产泡沫,但到了1993年,同样2.5%的利率却没产生任何刺激作用,甚至之后降到了零利率,企业也无动于衷,打死也不借钱。在整个90年代,日本企业每年的净还债量都维持在几十万亿日元规模。
这跟80年代的画风完全不同。仅在几年前,日本人还想要买下整个世界,伦敦和纽约的奢侈品店挤满了日本富人,而即使是再普通的工薪阶层,也敢按揭30年购买一套价格堪比纽约的公寓或一户建。整个国家大病一场后,所有人的预期都变了。
村上春树在《海边的卡夫卡》里写道:从沙尘暴中逃出的你,已不再是跨入沙尘暴时的你。
辜朝明经过测算,发现1989年后的资产价格暴跌让日本损失了1500万亿日元的财富,而造成的缺口又让企业和家庭进行了至少15年的净债务偿还,这种资产负债表衰退进而消灭了相当于GDP总额20%的总需求,彻底将日本拖进了萧条的泥潭。
辜朝明在《大衰退》一书中这样写道:“虽然对单个企业来说,偿债是正确且负责任的,但是当所有企业都开始同时这样做时,就会造成严重的合成谬误(Fallacy of Composition)。这种令人恐慌的局面,就是所谓的资产负债表衰退。”
以前西方经济学家都假设货币的“需求方”永远存在(谁会不愿意借钱呢),因此只关注货币“供给方”,而辜朝明的理论第一次阐述了“需求方”缺位的情景(居然真有人不愿意借钱)。在这个框架下,经济可以分成下图的四种情况:
其中情景①和②是“需求方”存在的情景,是一个私人部门永远斗志昂扬,永远追求利润最大化的世界;而情景③和④是辜朝明补充的情景,是一个私人部门有可能躺平,退而追求债务最小化的世界。这个世界一直被主流所忽略。
如果出现情景②的危机,央行成为“最后出借人”就行了,即“货币放水”;如果出现情景③的危机,政府要成为“最后借款人”,即“财政放水”;而如果出现了情景④,则既要央行“货币放水”,又要政府“财政放水”,左手递给右手。
辜朝明针对情景③给出的解药,其实也是日本政府做的——疯狂的财政刺激。
具体来说,就是日本政府通过大规模的加杠杆,疯狂借债来投资基础设施,替代不争气的企业和居民部门来拉动经济。带来的直接结果,是日本的公共债务/GDP高达266%,几乎是全世界最高,财政收入的三成都在还本付息。
这种做法的好处是保住了GDP和国民生活水准,经济增速虽然刺激不起来,但就业、福利、外储、低通胀都能维持住,然后用收入再分配政策拉低贫富差距,基尼系数长期低于0.4。在辜朝明看来,这是很无奈的选择,但又是唯一正确的选择。
日本街头的朋克青年,1980年代
资产负债表衰退的理论前提,是“特定的外部冲击会从根本上改变企业或个人的行为目标。”辜朝明作为经济学家,提取出了资产负债表衰退的统计证据,但这种“特定冲击”影响的其他方面,他没有去分析,毕竟他不是一个社会学家。
所以进一步的问题是:当企业和家庭的“扩张欲望”和“精气神儿”没了,受影响的难道只有宏观经济数据?
- 原标题:当资产负债表不想奋斗了 本文仅代表作者个人观点。
- 责任编辑: 李泠 
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