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唐涯、陈靖:金钱永不眠 80年代美国的杠杆收购浪潮
关键字: 80年代美国的杠杆收购浪潮香帅的金融江湖中国并购市场中国杠杆收购案例中国美国经济太阳底下没有太多新鲜事。2015年开始的中国故事看起来多少有点眼熟。
从企业端看,2015年GDP增长6.9%,创25年新低。实体经济下行,带来了多个传统行业的寒冬。2015年规模以上工业企业利润总额较上年下降2.3%,为2000年以来首次负增长,其中石油和天然气开采业利润增速下降74.5%,煤炭开采和冶炼业下降65%。
从2014年开始,中央提出要在房地产行业“去库存”,很多城市开始“刺激需求”(当然啦, 经过2015年和2016年两年的疯涨,一二线城市现在已经远远超额完成了任务)。
回到2015年,全国无法产生租金或销售收入的商业地产项目体量达2.5亿平方米,为历史最高水平。房地产行业上市公司2015年中报显示,房地产上市公司平均负债率为76.8%,平均净利润率仅为9%,同比2013年显著下滑3个百分点,部分房地产企业开始采取出让企业或项目股权的方式来续一秒。
随着经济下滑,顺周期的房地产业的估值一路走低,2015年6月底,万科A的市盈率仅为10.79,相似的低估值上市公司还有保利地产(9.69)、雅戈尔(10.72)、世茂股份(12.04)等等。
而我们都知道,好的房地产行业现金流稳定。优质资产+较低的股票二级市场估值——这是成为杠杆收购者最热衷的价廉物美的好货。2015年前三季度,房地产行业完成并购案例176起,涉及金额1600亿元。
从资金面看,随着我国IPO放缓,加上实体经济下行,投资回报率下降,投资标的有限,大量资金无处可去。从特力A到上海普天到海欣食品,游资催生了一个又一个的妖股,国家出二孩政策爆炒二孩概念,出供给侧改革政策爆炒供给侧概念。
股市低迷,游资流入一线城市房地产市场,2015年上海以1.4万亿成交金额获全球最大房地产市场,成交均价同比上涨18%。短期迅速膨胀的资产价格中,频现游资身影。
负利率时代的资金收益率不断下滑,并购交易因其高收益,稳定现金流、优质资产担保,成为资本市场了的稀缺资源,越来越多的资金开始参与到并购交易中去。 此外,我国各类私募基金也在进一步发展成熟,私募基金参与角色,也从之前的财务投资人,向控股并购者转变。
目前,“PE+上市公司”这种产业并购基金的联合模式中,私募基金以一般合伙人的身份出资并出力,与上市公司共同设立产业并购基金,寻找优质投资项目。2014年末,“PE+上市公司”案例共28个,到2015年末,这种模式发展到169个,所涉基金规模超过2000亿元,一年之内出现井喷的趋势。
另外,政策上对并购交易资金参与限制的放开,也进一步影响了当下并购交易的火热度。2008年之前,中国银行业对于“并购贷款”一直严格限制,并购交易的发展受到限制。直到2008年12月中国银监会发布了《商业银行并购贷款风险管理指引》,允许符合条件的商业银行开办并购贷款业务,并购融资需求才被纳入合法框架。
2015年3月,银监会对《商业银行并购贷款风险管理指引》进行了修订,修订后的《指引》一是将延长了贷款期限,二是将并购贷款占并购交易价款的比例从50%提高到60%,三是将并购贷款担保的强制性规定修改为原则性规定,进一步放宽了企业并购贷款限制。
银行方面银行并购贷款政策上的放松给了杠杆资金运作者机会。[2]此外,随着金融市场深度的发展,狙击者们对于金融工具的运用越来越得心应手,比如上次万宝之争中用到的两融收益权抵押贷款、资管计划、股权质押贷款、短期债券等产品都崭露头角,为杠杆收购的进一步发展提供了弹药。
经济下行、公司利润下滑、管理层代理问题、公司价值被低估、游资流动,这些曾经催生了美国杠杆收购潮的重要因素,也在2015年和2016年的中国资本市场上开始掀起风浪。
注释:
[1]杠杆收购的融资结构一般为:收购者股本5%-20%,垃圾债券10%-40%,银行贷款40%-80%
[2]并购贷款至关重要,联想收购IBM、吉利收购沃尔沃、三一重工收购德国普茨迈斯特案例中,均有银行提供的并购贷款作为支撑。其中,工商银行为联想提供了贷款,中国银行、中国进出口银行为吉利提供了贷款,中信为三一重工提供了贷款。尽管银行并购贷款有所放松,但是银行在操作中还是谨慎的。
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- 责任编辑:李泠
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