盈利始终是难题　　

三年半前IPO无果后，市场上就有很多关于微医控股的猜测，质疑点主要集中在盈利能力上。因为根据当时的招股书，微医控股虽然称自己“创建并运营中国首家互联网医院”，为“国内最大的数字医疗服务平台”，但还是连续三年亏损。

2018年至2020年，微医控股分别录得亏损净额为人民币40.52亿元、19.37亿元和19.14亿元。同期，分别录得负经营现金流人民币7.09亿元、8.58亿元及9.42亿元。公司方面坦言，若收益增长率无法超过开支上升的步伐，可能难以“有利可图”，日后可能还会因为众多不可控因素而产生庞大亏损。

而这之后，相比于好大夫在线、春雨医生等，微医在市场上的声量也逐渐变弱，很少参加医疗行业里的主流活动和会议等。并且，直至去年底再次递交上市申请的三年半时间里，其也只进行了一轮融资。据媒体报道，该笔融资领投方为来自山东省的国有产业投资基金。

不过，这期间，微医进行了很多的调整和布局，出售了若干已终止经营业务，加强了AI技术的应用。

按照最新招股书，时至今日，微医控股已建立涵盖医疗服务、医药服务、健康管理及医疗费用智能控制的AI驱动型价值业务模式。公司主要的AI应用为AI医生、AI药师、AI健康管理及AI智能控制。

收入也在持续增长，2021年、2022年和2023年，微医控股的持续经营业务收入分别为人民币9.62亿元、13.68亿元和18.63亿元。2024年上半年收入为18.18亿元，同比增长约107.4%。

只是，多年过去，该公司盈利难的情况依然存在。

2021年至2023年，以及2024年上半年，微医控股的经营亏损分别为20.92亿元、9.9亿元、6.64亿元和2.8亿元；期内亏损分别为25.71亿元、37.76亿元、14.78亿元和4.34亿元；持续经营业务的亏损分别为22.69亿元、37.82亿元、14.01亿元和4.3亿元；持续经营业务的经调整亏损（非国际财务报告准则计量）分别为13.54亿元、8.17亿元、5.05亿元和1.28亿元。

对此，微医控股表示，亏损是由于公司较早在中国探索创新的健共体业务模式，且业务处于快速增长阶段，必须作出一系列投资以建立规模、扩大现有服务产品及开展新业务计划。公司将致力于改善财务状况，未来将通过加强AI能力、建立规模经济及控制运营开支、推出高价值服务、降低采购成本等方式来支持可持续增长及盈利能力。

“其实在科技和创新型企业中，收入增长却持续亏损的案例并不罕见，这类企业往往需要在前期进行大量的研发投入和市场拓展，以建立技术壁垒和市场地位，因此可能会在短期内面临亏损，但这不代表就没有被港股市场接纳的可能。”

在王鹏看来，港股市场对于亏损企业的接纳程度取决于多种因素，包括企业的成长潜力、行业前景、市场竞争力、管理团队的能力以及投资者的认可程度等，在递交申请资料前，微医可能已经对自身的财务状况进行了全面的梳理和规划，并制定了相应的盈利改善措施。

健共体模式存疑

与其他互联网医疗头部企业不同的是，微医的业务主要聚焦在服务上。根据弗若斯特沙利文的资料，微医是中国唯一一家透过按人头及按价值付费的模式提供健康管理会员服务的AI医疗健康解决方案提供商。

2019年，微医率先提出了“数字健共体”模式，这是一种创新合作模式，连接医疗机构、公共医疗保险基金及其他医疗服务提供商，旨在将以治疗为导向的医疗方式转变为以健康为导向的医疗方式。

微医通过健共体提供的AI医疗服务主要包括：健康管理会员服务、云药房及增值服务。这里面，微医提供健康管理会员服务，由医疗机构通过健共体向个人会员提供医疗服务。为提高基层医疗机构的检测、诊断、处方及治疗能力，微医还负责建立数字化基础设施等，来链接基层医疗机构与上级医院。

而在收费上，健共体业务模式下，并不是由微医直接就健康管理服务向会员收取費用，相反是采取按人头付费的模式，业绩来自人均保险额度的盈余部分。微医会在固定预算内直接与公共医疗保险基金结算会员产生的医疗费用，并在此健共体内与医疗机构分享预算的盈余。

此外，微医建立了云药房，此部分是向当地公共医疗基金收取处方药物费用。在增值服务方面，则是会针对居家健康、线上医疗服务套餐及各医疗结构进行的线下线下检测等收取服务费。

最近几年，为了发展健共体，微医做了不少努力，也收获了一些成果。比如，2020年，公司与天津市政府合作成立了健共体。2021年初，为天津市健共体开发了数字医疗基础设施，亦在天津市的基层医疗机构内建立了慢病管理中心。截至2024年6月30日，天津市健共体已为约90万会员提供多病种及糖尿病护理服务。

后面，微医又于2024年2月和11月分别与贵州省贵阳市政府、宁夏银川市政府卫生委就数字健共体订立了战略协议，预计还将在2025年上半年与上海若干区政府签订类似协议。

看上去赛道小众，竞争对手不多。然而，这种比较依赖于政府和相关部门的业务模式，能否长久地走通一直遭到质疑。

微医控股在招股书中也提示了相关风险，称可能无法将健共体模式复制至中国其他地区。公司业务依赖于与各参与者的关系，尤其是医疗机构、医生、卫生部门及公共医疗保险基金等，若失去与任何参与者的关系或彼此关系恶化，可能会对业务和前景等造成不利影响。

此外，在其健康管理会员服务中，如果其未能按照当地医疗保险基金所设定的按人头付费的预算产生盈余，其将必须就任何亏绌向健共体内的基层合作医疗机构进行偿付，这可能也会对经营业绩造成重大不利影响。

因此，综合来看，尽管这些年微医控股在技术、业务等方面取得了一定成绩，但也还面临着诸多挑战。即使后续能成功上市，只是公司发展新征程的第一步。