为什么金融高增长有害？

这种经验规律的背后是什么呢？我们都知道金融对于经济的运行是至关重要的，但是，在什么样的机制下金融会危害经济呢？

我们的研究假设是，因为金融往往倾向于支持较低生产率的产业——这样的产业通常拥有相对容易用作抵押的资产。随着金融的增长，经济的部门组成会以趋向总体的全要素生产率下降的方式转变。

这样的直觉源自于如下观察，一些项目之所以比较容易获得金融支持是因为这些项目在生产中更为依靠有形资本或能够生产出更多的有形产品。公司的资产或产出越有形，就越容易将其作为贷款担保。

我们对15个发达经济体的33个制造业进行了研究和数据预测。为了确定哪些产业最可能因金融部门增长而受伤害，关键是找到难于用资产或产出抵押的部门。

在资产方面，我们可以直接根据资产有形性的信息进行衡量。就产出而言，我们将研发密度看作代理变量。

2017《财富》世界500强利润榜，中国四大行位列第2至5位。

我们的研究结论是明确的：当金融部门增长更快时，在有形资产比例（Asset Tangibility）较低或研发支出密度较高的行业中，生产率的增长往往会不成比例地减速。

就这些估算的数量含义，我们研究发现，正在经历金融繁荣国家的高资产有形率产业的生产率，比没有经历金融繁荣国家的低资产有形率产业的生产率，每年要高2.5%到3％。

这是一个相当大的影响，特别是考虑到无条件样本平均值和劳动生产率增长的波动率分别为2.1％和4.3％这样一个事实。

总体而言，金融繁荣不会促进经济增长。而且这种影响的分布性质是令人困扰的，因为信贷繁荣伤害了我们通常所认为的经济增长的引擎——即资产有形比例较低、或研发密度较高的产业。

这些证据以及近期金融危机中的经历使得我们得出结论：迫切需要重新评估现代经济体系中金融与实体经济增长的关系。

【译者为国务院国资委研究中心副研究员和实习生。有关本文的建议或评论，感兴趣的读者可以与译者周建军讨论。邮箱[email protected] 】

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